锂电铜箔超薄化趋势下，复合铜箔将成为锂电池负极集流体的新选择。复合铜箔采用金属+聚合物薄膜+金属组合的“三明治”结构和磁控溅射、水电镀的关键工艺，复合铜箔实现了更高的能量密度、更低的成本和更高的安全性。根据测算，考虑到设备M6米乐、人工成本、电费和水费等成本，复合铜箔成本为2.56元/m2，已低于电解铜箔原材料成本（3.35元/m2，未包含制造成本）。未来，随着复合铜箔良率、效率提升，复合铜箔单位成本仍有下探空间。

　　百亿蓝海市场，发展潜力巨大。根据我们测算行业新闻，2025年复合铜箔需求量预计达到39.3亿m2，合计196亿元；复合铜箔设备约143亿元（69亿元磁控溅射设备+74亿元水电镀设备）。

　　M6米乐

　　设备端：先发企业优势凸显，竞争格局良好。电镀设备龙头东威科技是目前国内唯一能批量生产用于复合铜箔制备的卷式水平镀膜设备厂商，单机设备良品率达90%，其双边夹卷式设备放量在即，首台磁控溅射设备有望快速交付；腾胜科技也已经从第1代设备升级到目前最新的2.5代设备，在性能、产能与及良品率上得到很大的提升。

　　基膜端：对基膜品质要求高，PET膜是市场主流。国内高端基膜产品市场被国外公司所垄断，如日本东丽、三菱、东洋纺、美国3M、韩国SKC等。国内能够自主生产超薄PET/PP膜的厂商数量有限，双星新材、康辉新材、东材科技等优势较大。2021年，国内PET膜第一梯队的企业为双星新材和东材科技，其次是合肥乐凯、大东南和激智科技等企业。

　　制造端：布局企业增多，产业化加快。2021年国内实现新增产能约11.6万吨（2.9万吨的电子电路铜箔+8.7万吨锂电池铜箔的产能），同比增长19.17%。2021年国内锂电铜箔产能达31.6万吨，同比增长37.99%，占比从2017年30%的提升至43.8%。除诺德股份、嘉元科技等头部企业加速扩产外，海亮股份、白银有色M6米乐、江西铜业等铜企逐步布局，宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、厦门海辰等动力/储能电池厂商持续加码，积极研发并申请复合集流体相关专利，并推进复合集流体验证。

　　投资建议：复合铜箔产业化加速，行业处于初期，蕴含巨大机遇，给予行业“推荐”评级。

　　风险提示：复合铜箔产业化进度不及预期，行业竞争加剧，下业景气度不及预期。